"Tobin Tax": un danno enorme per tutti quanti.

Tobin Tax o piuttosto Financial Transaction Tax?

(L'economista James Tobin)

“To throw some sand in the well greased wheels of international finance”, ovvero “gettare un po’ di sabbia negli ingranaggi ben oliati della finanza internazionale”.  Questa la soluzione che il prof. James Tobin propose durante la sua prolusione all’Università di Princeton nel 1972, a pochi mesi dal crollo degli accordi di Bretton Woods che prevedevano un sistema valutario internazionale a cambi fissi (gold-dollar standard). Già, perché a leggere i commenti che compaiono sul web, e sui principali quotidiani economico-finanziari, sembrerebbe che in pochissimi sappiano, o ricordino, che il premio Nobel per l’economia auspicava l’introduzione della tassa solo ed esclusivamente sui movimenti internazionali di capitali a breve termine che implicavano operazioni, e quindi oscillazioni, sui tassi di cambio. L’esigenza dell'epoca era quella di rendere meno traumatico il passaggio ad un sistema di cambi fluttuanti che, secondo le convinzioni di allora, avrebbe potuto rendere vulnerabili i singoli sistemi economici nazionali, con importanti implicazioni anche nella sfera dell’economia reale. L’obiettivo della Tobin tax era dunque quello di attenuare l’erraticità dei tassi di cambio, onde evitare che le autorità monetarie fossero costrette a far leva sui tassi d’interesse per arginare la speculazione valutaria e, nello stesso tempo, per contrastare le ripercussioni distorsive che avrebbero dovuto verificarsi sul commercio internazionale. La tassa che invece l’attuale governo si propone di introdurre con il ddl di stabilità, assieme ad altri Paesi europei, non è altro che una semplice imposta di bollo sulla compravendita di valori mobiliari (azioni, obbligazioni, derivati, e altri), meglio qualificabile come Financial Transaction Tax, cioè come vera e propria tassa su ogni singola operazione di acquisto e di vendita effettuata sui mercati finanziari (ad eccezione di quelle transazioni che riguardano i Titoli di Stato). Quindi questo provvedimento del Governo non ha nulla a che vedere con quello ideato dall’economista statunitense, nonostante i mass media si ostinino ad utilizzare il termine Tobin Tax quando fanno riferimento ad esso.

Del resto questa doverosa premessa assume una valenza squisitamente accademica, e ciò che più importa, alla fin fine, è cercare di valutare quali potrebbero essere le conseguenze di natura pratica che deriverebbero dall’applicazione di questo tributo.

Cosa dice il disegno di legge

Cominceremo col dire che la misura del balzello, secondo la bozza del ddl di stabilità per il 2013, come si evince dai commi 18, 19 e 20 dell’Art. 12 (Disposizioni in materia di entrate), dovrebbe attestarsi allo 0,05% del controvalore di ogni singola operazione avente per oggetto un qualsiasi valore mobiliare negoziabile sulle Borse valori fatta eccezione, come anticipato in precedenza, per i Titoli di Stato. Questo il contenuto del ddl:

A partire dalle operazioni concluse dal 1° gennaio 2013, la compravendita di azioni e altri strumenti finanziari partecipativi emessi da società residenti nel territorio dello Stato è soggetta a imposta di bollo con l’aliquota dello 0,05% sul valore della transazione. L’imposta è dovuta anche se la compravendita avviene al di fuori del territorio dello Stato, sempre che una delle controparti sia residente nel territorio dello stesso.

Secondo il disegno di legge viene cioè introdotta un’imposta sulle compravendite finanziarie ovunque effettuate (anche all’estero) da soggetti residenti ai fini fiscali in Italia. La nuova disposizione afferma che l’imposta è dovuta anche se la compravendita avviene al di fuori del territorio dello Stato, sempre che una delle controparti sia residente nel territorio dello stesso.

Anche le operazioni su strumenti finanziari derivati di cui all’art.1 co.3 del DLgs.58/98 (c.d. Tuf), diverse da quelle su titoli di Stato di Paesi appartenenti all’Unione europea e aderenti all’accordo sullo Spazio economico europeo che consentono un adeguato scambio di informazioni (ossia Norvegia e Islanda), in cui una delle controparti sia residente in Italia, sono soggette, al momento della conclusione, a imposta di bollo con l’aliquota dello 0,05%. sul valore nozionale di riferimento del contratto.

I paesi non aderenti

Da tale progetto hanno preso subito le distanze alcuni paesi europei, tra i quali non poteva non figurare la Gran Bretagna, che rappresenta uno tra i più importanti centri di negoziazione a livello mondiale soprattutto per ciò che concerne i derivati finanziari. Assieme ad essa l’Olanda, il Lussemburgo e la Svezia. In questi paesi dunque non si pagherà la tassa sulle transazioni finanziarie, a differenza degli altri dieci  paesi che si sono pronunciati favorevoli assieme all’Italia: Francia, Germania, Belgio, Portogallo, Slovenia, Austria, Grecia, Spagna, Estonia e Slovacchia.

Il punto di vista del trader

Chi come noi pratica, o comunque ha un po’ di dimestichezza, con l’attività di trading comprenderà immediatamente quanto disastroso potrebbe essere l’impatto di una simile imposta su tale attività, peraltro già sottoposta a tassazione da capital gain cresciuta, proprio a partire da quest’anno, dal 12,5% al 20%. Se per coloro che effettuano il trading azionario di posizione l’entità del danno potrebbe anche, per certi versi, essere ritenuta accettabile, non potrebbe dirsi altrettanto per l’attività di trading intraday e per quella di scalping, peraltro già messe a durissima prova negli ultimi anni dall’introduzione degli HFT (High Frequency Trading). Una singola operazione dovrebbe infatti generare un gain minimo grosso modo uguale o superiore al mezzo punto percentuale per poter essere considerata profittevole (considerando anche le commissioni di negoziazione da corrispondere al broker e il capital gain). Per quel che riguarda invece i derivati l’operatività diventerebbe decisamente improponibile considerando il fatto che l’imposta stessa verrebbe calcolata non sul valore a margine ma bensì sul controvalore totale del sottostante il contratto (cosiddetto valore nozionale). Proviamo a fare un esempio numerico per comprendere meglio: movimentando un contratto future con un margine di garanzia di diecimila euro che ha come sottostante l’indice Ftse Mib al valore, poniamo, di 15000 punti, avremo un valore nozionale di 75000 euro (5 euro a punto). Su tale valore verrà calcolata l’imposta di bollo dello 0,05% al momento dell’apertura della posizione, e un altro 0,05% al momento di chiusura della stessa, per un totale che andrebbe ad aggirarsi attorno ai 75 euro complessivi, oltre ai dieci euro di commissioni che normalmente si corrispondono al broker. Una singola operazione sul future italiano verrebbe a costare, agli attuali valori, circa 100 euro, vanificando di fatto ogni intento di profitto nel brevissimo termine. Ancora peggio per le opzioni (strumenti che ci stanno particolarmente a cuore), che hanno fatto fatica a svilupparsi in questi anni sul mercato italiano, e che comunque hanno continuato a presentare problemi legati agli spread denaro-lettera fin troppo larghi. Su questi strumenti diventerebbe impossibile implementare qualsiasi tipo di strategia (di hedging o di trading) già difficoltosa oggi, poiché il margine di profitto teorico verrebbe fortemente eroso, e in alcuni casi completamente annullato, dall’introduzione dell'odiosa tassa.

Dal comma 18 del ddl emerge peraltro un particolare assai importante, sul quale è stata fatta confusione nei commenti sul web. Leggendo il testo della bozza sembra infatti che l’applicazione della tassa non colpirà solo il mercato di riferimento, quanto piuttosto il soggetto che opera sullo stesso. Il che sta a significare che un trader italiano che pensasse di spostare la propria attività su un mercato estero sarebbe comunque tenuto a versare il balzello. Da ciò si evince anche l’eventualità di una forte asimmetria fra trader di nazionalità diverse, che vedrebbe un operatore americano o londinese “avvantaggiato” nella propria attività rispetto ad un collega di un paese europeo. In altre parole, una vera e propria discriminazione degli investitori su base territoriale.

Il punto di vista dei dealer (banche, fondi d’investimento, fondi pensione, hedge fund, ecc.)

I dealer, cioè tutti quegli operatori istituzionali che vengono normalmente individuati con il termine “mani forti”, non avrebbero alcun tipo di problema a spostare la propria attività in quei paesi dove la tassa non verrà applicata. Sarebbe infatti sufficiente creare un’apposita società con sede legale e operativa all’estero per far venir meno i presupposti soggettivo e territoriale ed eludere così il balzello. La tassa andrebbe di conseguenza a colpire i soliti noti, cioè i piccoli investitori privati, mentre provocherebbe nel contempo un enorme spostamento di capitali verso le piazze finanziarie fiscalmente più competitive con conseguenze negative anche dal punto di vista occupazionale.

Il punto di vista dei broker (SIM e banche di negoziazione)

Gli intermediari delle negoziazioni, cioè tutti quegli operatori che vanno dalle principali banche alle SIM online che offrono la possibilità di effettuare le transazioni facendosi pagare una commissione, vedrebbero calare drasticamente i volumi intermediati, con conseguenze disastrose sui margini di profitto. Essi sarebbero costretti dunque ad elevare i costi di negoziazione proprio per sopperire al calo degli utili e per tentare di sopravvivere sul mercato. Il trader accuserebbe di conseguenza un ulteriore costo indiretto, che deriverebbe da commissioni mediamente più alte, e che andrebbe a rendere ancora più problematiche le condizioni operative. Molti intermediari come quelle piccole SIM e broker online, che hanno come core business l’intermediazione, sparirebbero probabilmente dal mercato favorendo lo spostamento dei capitali presso le grandi banche. Anche in questo caso si avrebbero risvolti negativi dal punto di vista occupazionale.

Il problema degli HFT (High Frequency Trading)

Gli HFT sono sistemi automatici di trading gestiti da potenti software che generano milioni di ordini giornalieri speculando sui minimi movimenti di prezzo. Il profitto di tali operazioni verrebbe completamente neutralizzato, e passerebbe addirittura in negativo, con l’applicazione della tassa. Proprio per questo motivo sarebbe tolta ad essi ogni possibilità lucrativa, non essendo più conveniente speculare sul tick minimo di qualsiasi valore mobiliare e derivato. Gli operatori di mercato che utilizzano questi sistemi non farebbero altro che applicarli su quei mercati fiscalmente più competitivi, spostando dunque i propri capitali e l’operatività su altre piazze, esattamente come nel caso del dealer. In questo modo verrebbe sottratta un’enorme liquidità ai mercati, tenendo conto che questi software generano più della metà delle contrattazioni giornaliere. Non staremo qui a disquisire sull’opportunità e la correttezza nell’utilizzo di tali sistemi e sugli eventuali effetti distorsivi provocati nelle negoziazioni, e nel processo di formazione dei prezzi, sui quali si potrebbe discutere a lungo.

Il punto di vista del fisco

E’ stato calcolato che l’applicazione della tassa sulle transazioni finanziarie dovrebbe generare un introito per l’erario approssimativamente vicino ai 55 miliardi di euro, un miliardo e circa cento milioni di euro solo per l’Italia. Pare superfluo osservare che, proprio per le motivazioni spiegate in precedenza, e cioè a causa dello spostamento di capitali, dell’uscita dal mercato di operatori privati e piccoli intermediari, si avrebbe un crollo nel volume delle negoziazioni e di conseguenza un gettito fiscale notevolmente inferiore rispetto a quello pronosticato. Del resto la precedente esperienza negativa della Svezia, che introdusse in passato la tassa, è piuttosto emblematica a tal riguardo. Il paese scandinavo revocò il provvedimento pochi mesi dopo la sua introduzione, proprio a causa di un drastico calo nell’attività di trading che comportò un risultato fiscale deludente. La stessa Francia, che ha cominciato ad applicare il provvedimento da qualche mese, sta già sperimentando sulla propria pelle l’inutilità del balzello.

Alcune considerazioni di ordine tecnico

Dal punto di vista strettamente tecnico c’è un’altra considerazione da effettuare. Gli operatori di mercato, soprattutto i trader professionali che lavorano alle dipendenze degli istituzionali, saranno portati a rendere implicita la tassa nelle stesse proposte di negoziazione. Tenderanno cioè a posizionarsi su livelli di prezzo più elevati in caso di vendita (proposte di negoziazione in lettera - ask) e su livelli di prezzo più contenuti in caso di acquisto (proposte di negoziazione in denaro - bid), in maniera tale da scaricare la tassa stessa sulla controparte. Questa sorta di “tecnica” di scambio implicherebbe un notevole allargamento dello spread denaro-lettera sui book di negoziazione, soprattutto sui derivati, che unitamente al drastico calo di liquidità e alla scarsa presenza di capitali andrebbe a compromettere seriamente le possibilità di compravendita a prezzi congrui aumentando di fatto la volatilità dei corsi e quindi il rischio, e facendo nel contempo venire meno la stessa funzione informativa del prezzo.

Conclusioni: nessun vantaggio, solo danni per tutti.

Il settore del trading online sta già vivendo un momento particolarmente difficile legato al contesto macroeconomico generale, che vede le contrattazioni assottigliarsi di giorno in giorno a causa della scarsità di capitali disponibili per il trading. L’introduzione di una tassa sulle negoziazioni andrebbe ad infliggere un durissimo colpo a questa attività, già di per sè molto difficile, stressante, rischiosa e dispendiosa in termini di tempo ed energie per tutti coloro che la praticano. D’altro canto i grossi operatori istituzionali non sarebbero neanche sfiorati da un provvedimento di questo tipo, mentre i broker di piccole dimensioni vedrebbero seriamente compromesse le già difficili possibilità di sopravvivenza sul mercato. I risvolti occupazionali sarebbero dunque chiaramente negativi, mentre il vantaggio per le casse dell’erario sarebbe da considerare trascurabile considerando che il gettito potenziale verrebbe distratto dallo spostamento dei capitali verso altre piazze. I prezzi delle attività finanziarie inoltre diventerebbero molto volatili in mercati asfittici e privi di liquidità, accrescendo notevolmente il rischio stesso.

In teoria il provvedimento potrebbe avere efficacia solo se applicato a livello globale da tutte le piazze finanziarie, ma anche se gli Stati Uniti e l’Europa, Gran Bretagna compresa, dovessero accordarsi in questo senso, sarebbe veramente difficile pensare che a tale accordo aderiscano anche piazze finanziarie come Svizzera, Singapore, Kuala Lumpur, e tante altre. 

Quindi, di fatto, l'applicazione della Financial Transaction Tax, o Tobin Tax, o comunque la si voglia chiamare, è un esercizio puramente accademico e impossibile da realizzare sul piano pratico, tanto che lo stesso James Tobin si pronunciò in questo senso alcuni anni dopo la sua prolusione a Princeton, facendo autocritica. L'introduzione della tassa andrebbe peraltro ad incentivare proprio quell'attività che l'economista statunitense si proponeva di contrastare con il suo provvedimento: i movimenti internazionali di capitali. Un vero e proprio paradosso!

E’ davvero difficile credere che illustri professori e dottori, che in passato hanno ricoperto prestigiosi ruoli accademici nell’ambito universitario e importanti cariche istituzionali nell’industria della finanza internazionale, che rappresentano ancora oggi importanti punti di riferimento per think tank sovranazionali, e che in questi mesi hanno l’onere e l’onore di governarci, non riescano ad effettuare queste banalissime considerazioni da studente di scuola media superiore.  

© dott. Pier Paolo Soldaini - Riproduzione riservata.